【洞见研报】大宗商品月月谈：分化中仍有反弹-全球资讯

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6月份，国内商品整体呈现弱反弹的态势，农产品表现强于工业品。农产品强势主要得益于天气因素，当前全球气候正由拉尼娜转向厄尔尼诺，气候变得愈发不稳定，天气溢价在豆类上得到充分体现。工业品则主要受宏观层面干扰较大，国内依然处于弱复苏的进程中，海外却因通胀有韧性，欧美等国家还处于加息周期尾部，且尾部有拖长的预期。

加息尾部可能也是顶部

国际化的工业品受海外宏观影响更大，比如铜和原油。由于近期欧洲央行维持加息，美联储继续释放鹰派言论，铜和原油都受到一定压制，尽管这两个品种基本面偏强，特别是铜。当前铜维持超低库存水平，且年内多数时间都维持去库，这与2006年左右类似，即美联储处于加息尾部，但基本面却相对偏强，宏观和基本面产生博弈。

回溯2006年，虽然美联储持续加息，但铜市场在基本面偏强的情况下始终保持一定韧性，2006-2008年在高位构建了长达两年半的宽幅震荡行情。最终在危机模式下，盘面才出现大幅下跌行情，需求层面遭受重创，库存从超低水平快速累积。回顾历次美联储货币周期不难发现，铜价在加息尾部都相对坚挺，加息结束后有时还出现二次冲高，不过加息尾部基本也是铜价的顶部，即便有时会二次冲高，但随后也是转向下跌，根本原因可能是美联储激进加息后，市场都进入危机模式，只不过每次规模大小及演化路径不一。

从这个角度来看，虽然加息预期会压制铜价的上行空间，但偏强的基本面还是有望带来一定支撑，特别是若出现短暂的快速大幅下跌时，铜价是容易快速反弹的。市场真正需要警惕的可能是，此轮美联储激进加息会不会引发危机，若有危机且达到一定规模，那么危机冲击下，铜的单边绝对价格势必将率先做出反应，低库存的问题将也因需求下降而得到解决，月差结构同样也将会被扭转。当然，当前这些都还处于观察期，犹如上一轮次贷危机从2006年初露端倪，到2008全面爆发，历经两三年的时间，即危机是否会发生、及演化的路径其实都是难以预测的。

继续买预期

与国际化品种相比，黑色板块更多还是受国内宏观政策影响更大。6月份，宏观层面不断释放对地产利好的预期，比如各种利率的下调，包括6月20日下调LPR。此外，市场对于限购等政策进一步放宽的预期也越来越强。因此，市场形成一种背离的现象，当基本面走弱时，盘面不跌反涨，市场似乎达成“数据越差、政策加码的预期越强”的共识，形成了典型的“买预期”行情。当前时间点，这种预期难以被证伪，政策预期大概率将继续托着市场往上走。只是反弹能否延续的风险在后端，即若后期政策刺激不达预期，进入旺季之后市场供需没有得到显著改善，那么届时盘面可能又会向“卖现实”切换，并且“买预期、卖现实”这种情况已经在上半年出现过。因此，房地产市场的复苏尤为关键，只是当前依然面临一定压力，特别是全国土地市场交投依然略显疲软，从时间上推算，年内新屋开工是存在一定压力的。相比而言，后期更为确定的可能还是”保交楼“政策下竣工会有保障，由此三季度可能还会出现”多竣工、空新开工“的机会，即“多玻璃空螺纹”。不过，当前这并不是市场交易的主要逻辑，市场关注的重点依然是政策加码的预期能否兑现。

仍有多配机会

整体而言，由于“南方多雨、北方高温”天气等因素，当前地产施工处于淡季，但是在市场下行压力较大的情况下，淡季里市场对政策加码的预期反而越强。在这种预期推动下，预计国内以黑色为首的工业品整体还会维持反弹态势，只是预期的飘忽不定会加大盘面的波动。对于铜和原油这种国际化而言，虽然美联储会带来一定压制，但基本面仍有支撑，盘面恐难出现长时间的深度下跌，只是顶部可能已经显现，往上空间有限。因此，7、8月份工业品可能有分化，但部分品种仍有继续反弹的可能，黑色及与地产相关的其他品种，仍有潜在多配的机会。